YOGYAKARTA-Teori penetapan harga aset (CAPM) merupakan corner stone dalam teori investasi. Teori CAPM merupakan pengembangan dari teori portofolio Markowitz (1952) yang didasarkan pada trade-off antara risiko dan return yang bersifat linier dan positif. Namun demikian, berbagai hasil pengujian teori CAPM secara empiris menghasilkan kesimpulan yang tidak sepenuhnya konsisten dengan teori, misalnya slope SML yang flat, adanya hubungan yang negatif antara beta (risiko sistematis) dengan return, bahkan beta dianggap tidak berpengaruh terhadap return. “Untuk itulah, dalam penelitian ini saya melakukan investigasi perluasan teori CAPM dengan beberapa pelonggaran asumsi dasar teori CAPM,” ujar Rachmat Sudarsono, S.E., M.Si., dalam ujian terbuka program doktor di Auditorium BRI Lt. 3 Program M.Si. dan Doktor Fakultas Ekonomika dan Bisnis UGM, Senin (6/12).
Rachmat menambahkan beberapa pelonggaran asumsi dasar teori CAPM yang dilakukannya, antara lain, pelonggaran asumsi tentang periode investasi yang bersifat multiperiode (intertemporal), pelonggaran asumsi tentang identifikasi faktor-faktor risiko selain risiko pasar (extra-market related risks), dan pelonggaran asumsi tentang mean-variance yang lebih bersifat heteroskedastik dan autoregresif.
Fokus utama penelitian Rachmat adalah pengujian validitas dan robustness teori CAPM, setidaknya terdapat dua isu pokok dalam penelitiannya. Pertama, isu unconditional CAPM, yakni pengujian validitas dan robustness model CAPM standar (single beta). Kedua, isu conditional CAPM ialah pengujian validitas dan/atau robustness model CAPM (time-varying beta). “Hasil riset ini diharapkan bisa memberikan tiga jenis kontribusi, yaitu kontribusi teoritis dan empiris, metodologi, dan praktik,” imbuh Rachmat yang menjabat Ketua I Bidang Akademik Program D-3 Fakultas Ekonomi Universitas Padjadjaran Bandung itu.
Di hadapan tim penguji, Rachmat mengatakan setidaknya terdapat tujuh temuan penting dalam penelitiannya. Pertama, adanya efek GARCH yang akan menghasilkan estimasi beta yang berbeda dengan estimasi beta apabila kondisional heteroskedatisitas diabaikan. Kedua, dekomposisi dan/atau interval periode pengamatan dalam estimasi beta dan/atau pengujian CAPM yang lebih konsisten. Ketiga, penggunaan time varying beta dengan single beta tidak cukup kuat dalam menjelaskan fenomena hubungan antara return dan risiko.
Keempat, hubungan antara return dengan risiko sistematis di pasar modal Indonesia dapat bersifat kuadrat dalam beta dan tidak bersifat flat, tetapi lebih curam. Kelima, peranan idiosyncratic risk di pasar modal Indonesia cenderung lebih besar, terutama pada investasi pada sekuritas yang tidak terdiversifikasi dengan baik. Keenam, CAPM mampu menangkap perbedaan magnitude slope SML dengan memberikan premi risiko yang lebih besar pada saat down market daripada up market. Ketujuh, CAPM memberikan penjelasan yang konsisten dengan hipotesis volatility feed-back dalam menjelaskan volatilitas premi risiko pasar yang bersifat tidak simetris.
Dari hasil penelitiannya, Rachmat menyampaikan model CAPM merupakan model yang parsimony, konsisten dengan teori, koheren dengan data, memiliki kekuatan prediksi, dan relatif mampu mengungguli model-model pesaingnya. “Model CAPM dengan mempertimbangkan time-varying beta lebih baik daripada single beta,†kata pria kelahiran Cimahi, 27 September 1972 ini.
Kondisi tersebut menandakan dalam metode riset model CAPM, kondisional pasar menjadi syarat perlu (necessary) dan kondisional heteroskedastisitas menjadi syarat cukup (sufficient). Adanya efek GARCH akan menghasilkan estimasi beta yang berbeda dengan estimasi beta apabila kondisional heteroskedastisitas diabaikan. Implikasinya, perilaku beta cenderung searah dengan tingkat volatilitas pasar sehingga apabila kondisi pasar semakin volatil, besaran beta semakin tidak stabil atau bersifat time-varying.
Di hadapan tim penguji, Prof. Dr. Marwan Asri, M.B.A., Prof. Dr. Eduardus Tandelilin, M.B.A., Dr. Suad Husnan, M.B.A., Dr. Erni Ekawati, M.B.A., M.S.A., Prof. Dr. Jogiyanto H.M., M.B.A., Dr. Mamduh M. Hanafi, M.B.A., Dr. Bambang Riyanto L.S., M.B.A., dan Dr. Tri Gunarsih, Rachmat Sudarsono berhasil lulus dengan predikat cum laude. Dengan hasil tersebut, Rachmat menjadi doktor ke-1309 di FEB UGM. (Humas UGM/Satria AN)